1、卫浴行业概览：两千亿市场，便器为核，智能风起

1.1、市场概览：两千亿市场，便器大单品，智能化新动能

卫浴行业由卫生陶瓷、龙头五金、浴室浴柜、浴缸浴房等产品构成。卫生陶瓷包括坐 便器、蹲便器、小便器、面盆等；龙头五金包括淋浴花洒、龙头、地漏、挂件。

卫浴行业 2000 亿级市场，坐便器为 400 亿核心单品。2021 年中国卫浴市场规模 2046 亿元，2017-2021 年年复合增长率为 5%，行业已进入稳定增长阶段。按品类分，龙头五金/ 卫生陶瓷/浴房浴柜/浴缸浴盆市场分别占比 45%/26%/16%/12%。其中，便器（坐便器及蹲 便器）是高价值量的核心单品，市场规模约 400 亿，拆量价看，便器价格参照箭牌，零售 出厂均价约 800 元，工程出厂均价约 300 元；我们对量的测算基于假设：1）住宅单户配套 坐便器数为 1.5 个；2）二手房坐便器重装率 80%；3）存量住宅每 15 年需重装一次坐便 器，有 80%用户选择翻新，计得 2022 年坐便器住宅需求近 4500 万套，我们预计非住宅需 求（包括学校、医院、办公楼、商场等）约 1 千万套，总计坐便器需求量约 5500 万套。需 求结构上，2022 年新房/二手房/存量住宅翻新/非住宅需求占比为 30%/7%/45%/18%。

卫浴智能化渗透加速，驱动行业再提速。智能卫浴产品主要包括智能马桶、恒温花洒（沐 浴屏）、智能浴镜、智能浴霸、智能浴缸等产品。近年智能卫浴 B 端和 C 端需求两旺：1）B 端精装房配套率持续上升，根据奥维云网，2022 年智能坐便器精装配套率 28.5%/yoy+3pct， 淋浴屏精装配套率 76.1%/yoy+6.4pct，浴霸精装配套率 71.9%/yoy+1.7pct；2）C 端消费增 速快，根据久谦，2022 年天猫销售额最高的两大智能卫浴品类为智能坐便器/智能花洒， 2017-2022 年智能坐便器 GMV 复合增速分别为 23%。智能化加速渗透可推动卫浴替换需求量 增，同时智能卫浴产品单价高于普通产品，驱动卫浴行业进入量价双升新阶段。

1.2、品类特征：重品牌效应，产品更新快，套系销售强

卫浴品类与其他家居品类特征相近：1）上游原材料成本占比高（主要是泥原料，釉原 料、石膏粉、铜材、玻璃和木材等），卫浴产品毛利率会一定受原材料价格波动影响，但由 于下游主要对接销售者，可通过终端产品提价传导；2）下游需求主要为住宅装修需求，属 于地产后周期行业，受房地产周期影响大。

卫浴品类与其他家居品类特征不同： 1） 下游需求结构更复杂：除新房二手房需求外，住宅更新需求以及非住宅需求（包括学 校、医院、办公楼、商场等）占比更高，其中住宅更新需求占比更高源于马桶更新周 期更短。这对卫浴品牌多渠道布局和流量整合能力要求更高。2） 品牌效应更强：卫浴是家居产品中少数带品牌 logo 露出的品类，有品牌效应。根据赛 立信竞争情报研究院《2020 中国卫浴购买决策调研报告》，消费者在购买卫浴产品时把 性价比、品牌、功能、安装售后服务和设计作为前五大决策因素。近年智能卫浴的兴 起加强了消费者对卫浴品牌依赖，消费者愿意支付一定的品牌溢价，来保证功能实现 的稳定性，同时强功能对及时维修售后要求也提高，另外，卫生陶瓷产品也具有一定 设计美感要求，这都需要品牌方的持续投入支持。

3）换新周期加快：智能卫浴的兴起加快了卫浴品类换新周期，主要来自三方面：1）智能 产品替代；2）智能卫浴更换周期更短（与功能产品维修周期有关）；3）从供给端，智能卫浴需要持续功能持续迭代升级，产品推新周期更短，根据奥维云网，智能马桶一体机主流品牌产品结构中1年内新品占了1/3。4）套系化销售更强：消费者购买卫浴产品时，有鲜明的以坐便器为大单品，连带洗面盆、五金件、浴室柜等套系化延伸购买的习惯特征。B端精装修市场也有套系化采购特征，根据奥维云网，洗面盆、坐便器、花洒的市场格局有相似性。



2、卫浴行业趋势：龙头集中，国货崛起

2.1、卫浴发展历史：外资先发，龙头集中，国货破局

中国卫浴行业兴起于上世纪 70 年代，基本可分为三个发展阶段： 1）1970s—2013 年，需求快增，外资先发，国货品牌集中成立。需求：该阶段受益于城镇 化建设，以及居民消费水平提升，对卫浴间整洁舒适体验感要求提高，中国卫浴行业处于 高速增长阶段。格局：科勒，TOTO、美标等外资品牌在 90 年代纷纷进入中国，依托技术 和品牌优势首先抢占工程渠道，定位高端，主要集中在高档宾馆、高档写字楼、高档住宅 等，同时期箭牌、九牧、恒洁等国货品牌集中成立，本土卫浴品牌以区域性品牌为主，产 品种类单一，尚未形成大规模生产。

2）2014—2017 年，地产红利期，国货品牌全国扩张，外资加速开拓。需求：该阶段受益 于地产红利期，各地限购限贷退出、首付比下调、降准降息等地产政策陆续出台，2017 年 推进棚改货币化，住宅销售及竣工高增催化卫浴装修需求，2014-2017 年卫浴市场规模年 复合增速 16%。格局：2014 年 3 月中国建筑材料联合会与中国建筑卫生陶瓷协会联合发布 《建筑卫生陶瓷行业兼并重组的指导意见》，指出通过兼并重组到 2015 年建筑卫生陶瓷前 10 家企业产业集中度达 20%，到 2020 年达 40%，形成 3-5 家建筑卫生陶瓷大企业集团。 本土卫浴企业整合加速，箭牌、九牧、惠达、恒洁等全国扩张。与此同时，科勒、TOTO 等外资品牌也在加速开拓，主要通过加大零售门店布局以及产品价格带向中端市场下探。

3）2018 年至今，行业进入平稳增长，外资国货错位竞争。需求：地产红利期已过，棚改 货币化接近尾声，强调房住不炒，精装修政策催化工程端需求，而随着 2021 年地产三道红 线实施，住宅销售及竣工大幅回落，受需求端影响，卫浴市场增速降到 5%左右。格局： 九牧、箭牌国货品牌总收入体量已超 TOTO 进入第一梯队；外资国货错位竞争，科勒， TOTO 等外资品牌占据龙头主要占据一线城市高端零售市场，且在高端工程项目中有独占 优势；九牧、箭牌、惠达、恒洁等国货品牌主攻中低端市场和零售渠道。

发展特征一：龙头持续集中，卫生陶瓷 CR3 远期至少 50%。根据欧睿，2021 年我国卫生 陶瓷零售端 CR3 达 43.5%，相比 2012 年持续提升了 14pct，龙头近年通过强势的终端零售 能力持续开店，以及发挥一定规模效应和品牌效应，持续提升市场集中度。我们认为卫生 陶瓷 CR3 远期至少可达到 50%以上：1）海外对标看：根据欧睿，海外成熟市场美国、日 本、韩国卫生陶瓷零售端 CR3 可达 60-90%。2）品类对标看：我们认为卫生陶瓷集中度将 大于定制家居品类（2021 年中国定制橱柜/衣柜 CR3 为 15%），接近家电（中国冰箱/空调/ 洗衣机 CR3 分别为 62% / 82% / 72%），从品类特性看，如坐便器等卫浴产品相比其他家居 品类具有更强的标准化和规模化效应，同时智能化单品的渗透带来更高的技术进入壁垒， 与家电类似，消费者对功能性和售后维修服务有要求，对品牌依赖度高，品牌集中效应明 显。



发展特征二：国货崛起，风头正盛。2018-2021 年箭牌/惠达/瑞尔特营收年复合增长 7%/10%/23%（均高于行业 5%左右增速）。我们看好国货持续崛起，主要通过：1）单品突 破：智能马桶单品相比外资有性价比优势，同时通过套系化销售延伸，可快速提升市场份 额；2）渠道突破：一方面，当下地产红利期已过，工程需求占比下降，零售渠道争夺是胜 负手，国货品牌相比外资在零售渠道铺设上优势显著；另一方面，近年家居流量分散化特 征明显，国货品牌在线上、家装、社区店等新业态布局速度更快（后文将详细展开）。

2.2、国货崛起突破口之一：智能马桶破局，套系销售延伸

2.2.1、智能马桶200亿市场，渗透低位空间大智

能马桶是卫浴智能化的代表单品，国民认知度较高，提供更好生活体验。2015 年吴 晓波发文《去日本买只马桶盖》引发全民对智能马桶盖的关注。智能马桶主要分为智能马 桶盖和智能一体机两个品类，相比普通马桶具有座圈加热、自动清洗、自动冲水、除臭杀 菌、感应翻盖等功能。根据奥维云网调研，目前约 87.5%的用户知道智能马桶产品，其中 57%表达进一步了解兴趣，54.6%用户曾使用过智能马桶，集中在酒店民宿、居家安装、机 场高铁火车站、商场等场景。根据天猫家装行业联合天猫新品创新中心（TMIC）、好好住 家居研究院发布的《智能马桶行业趋势洞察白皮书》，座圈加热和自动清洗是用户最常使用 的功能。

智能马桶超 200 亿市场，渗透率低位空间大。根据奥维云网，2022 年中国智能马桶销 售额 156.9 亿元，2017-2022 年共 5 年复合增速 8.2%（快于整体卫浴市场的 5%），拆分量 价看，销量 5 年复合 12.8%，均价 5 年复合-4.1%，智能马桶市场增长核心由渗透率提升带 动量增驱动。长期看，智能马桶渗透空间大，以销售额计 2022 年渗透率 18%，以保有量 计 2021 年渗透率为 4%，相比海外成熟国家日本/韩国/美国渗透率 90%/60%/60%还有很大 空间，预计 2025 年销售渗透率达 26%，对应市场规模超 200 亿元。

看好智能马桶渗透率的持续提升，主要动能来自：1）技术成熟，体验优化：品牌方 持续进行产品迭代升级，一方面针对不同家居环境下进行产品改良，比如针对老旧楼房或 高层住宅水压不够问题设置无水压限制，针对区域性水质差问题进行滤芯替换提升等；另 一方面持续功能升级，以箭牌智能马桶一体机为例，最新旗舰版相比简配版多了泡沫盾防 溅、语音控制、自动翻盖、水压调节等 15 个功能；2）需求普及，BC 联动：C 端需求来自 消费升级，B 端智能马桶精装房配置率也持续抬升，根据奥维云网，2022 年已达 28.5%， B 端智能马桶较高渗透率可有效带动 C 端需求渗透；3）价格下移，门槛降低：近年智能 马桶整体价格带下移，降低了体验门槛。

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